Crise de la dette

Que doit-on faire des politiques monétaires exceptionnelles ?

yellen_janetLa Réserve fédérale américaine fêtait ses 100 ans hier et elle se réunit pendant deux jours à partir d’aujourd’hui. La réunion pourrait sceller la fin progressive de la politique monétaire exceptionnelle lancée après la crise par Ben Bernanke. Quelle que soit la décision du comité monétaire de la Fed et de sa nouvelle présidente Janet Yellen, c’est une bonne occasion de revenir sur les grandes questions auxquelles l’institution va devoir répondre ces prochaines années. Pour Janet Yellen, le plus dur commence. La reprise est au coin de la rue mais beaucoup craignent de nouveaux désordres financiers et l’éclatement d’une bulle spéculative sur les marchés américains. Il faudra sans aucun doute faire preuve de doigté mais surtout interroger la pertinence des modèles économiques utilisés actuellement dans les banques centrales.

Cette démarche, le FMI l’a initiée en avril dernier lorsqu’il organisait une grande conférence intitulée « Repenser la politique macro-économique : premiers pas et premières leçons ». Pendant deux jours, les plus grands économistes ont présenté leurs travaux sur les questions économiques fondamentales du moment. Comme un professeur donne des devoirs à ses élèves, le FMI guide les travaux des professeurs et des chercheurs en économie. Si la conférence date d’avril, elle est toujours pertinente et permet d’entrevoir les pistes de réflexion qui sont envisagées. Le texte d’introduction de la conférence est à ce titre très clair :

« It has now been five years since the outbreak of the global financial crisis. A central question is how the crisis has changed the way we think about macroeconomic policy. The IMF originally tackled this issue at a 2011 conference, which then spawned a book that was published by the MIT Press. Two years later, the time seems right for another assessment. Research has gone on, policies have been tried, debates have been intense. So, the IMF has decided to come back to the same theme. »

Le choix des intervenants se fait sous l’égide des stars du moment : George Akerlof (University of California, Berkeley), Olivier Blanchard (Conseiller économique et directeur de la recherche au FMI), David Romer (University of California, Berkeley) et Joseph Stiglitz (Prix Nobel et Professeur à la Columbia University).

Après une petite introduction de Christine Lagarde, le séminaire commence par un bilan des politiques monétaires exceptionnelles lancées par les banques centrales, en particulier la Fed. La discussion est à l’époque présidée par Janet Yellen. Les intervenants sont Lorenzo Bini Smaghi, Président de la Banque centrale italienne, Mervyn King, l’ancien président de la Banque centrale d’Angleterre et Mike Woodford, un professeur d’économie de l’Université de Columbia.

Les banquiers centraux reconnaissent qu’ils doivent assurer la stabilité du système financier
Pour commencer, la future présidente de la Fed rappelle les principaux changements intervenus sous l’ère Bernanke. Elle explique comment après avoir abaissé son principal taux d’intérêt à 0%, la Fed s’est vue dans l’obligation de mettre en place des mesures exceptionnelles pour combattre le chômage massif aux Etats-Unis. Rachat d’actifs, meilleur communication sur ses intentions (forward guidance), l’arsenal utilisé a pu être crée en raison du mandat bien particulier de l’institution. Contrairement à d’autres banques centrales comme la BCE, veiller au chômage et au taux de croissance du pays fait partie de son mandat.

En somme, l’instabilité du système financier qui a provoqué la crise a obligé la Fed à créer de nouveaux outils pour remettre les banques sur pied et relancer l’économie. Le problème c’est qu’aujourd’hui ces nouveaux outils montrent leurs limites. Les économistes s’inquiètent  que les politiques de sauvetages ne portent en eux les germes du désastre futur.

Impacts de la politique monétaire de la Fed pour sortir de la crise
L’abaissement du taux d’intérêt à 0% et les rachat d’actifs, principalement de bonds du Trésor et de produits financiers crées à partir de prêts immobiliers (Mortgage Backed Securities dont les plus pourris ont été baptisés subprimes), avaient plusieurs objectifs : abaisser le cout du crédit pour les entreprises et supprimer les mauvaises créances du bilan des banques grâce à leur rachat par la Fed. Pour que l’économie redémarre, il fallait effectivement aider les banques à reprendre leur activité de crédit aux entreprises. Seulement dans un contexte de ralentissement extrême, prêter à des entreprises s’avère relativement risqué et peu rémunérateur. Pour un investisseur, il est plus intéressant d’attendre que la tempête passe ou d’aller chercher d’autres opportunités, sur les marchés émergents ou sur des produits financiers rassurants comme l’or ou les bonds du Trésor par exemple. Avec ces rachats d’actifs, la Fed rend les bonds du Trésor américain moins couteux pour l’Etat mais aussi moins rémunérateurs. Une façon de rendre, en comparaison, les prêts aux entreprises plus intéressant pour les banques et les fonds d’investissements. L’afflux d’argent faisant bien sûr baisser les taux d’intérêts, c’est donc une façon pour la Fed d’abaisser le coût du crédit pour toute une partie de la société.

L’autre conséquence, c’est que le marché action, qui a fortement baissé depuis la crise, redevient attractif. Conséquence, la hausse des cours de bourse se généralise quitte à s’auto-alimenter voire à s’emballer. Les indices boursiers atteignent aujourd’hui des niveaux records. Pour de nombreux observateurs, la politique de la Fed a favorisé l’émergence d’une bulle spéculative qui risque d’éclater et de mettre en danger la reprise. De nombreux investisseurs disent aujourd’hui avoir la main posée sur la gâchette, prêts à vendre. Ils guettent le moindre signe pour réallouer une grande partie de leurs actifs. Rien de mieux qu’un mouvement général de vente pour déclencher un krach.

L’autre point qui pose problème c’est qu’en achetant à tout de bras, la Fed a vu son bilan considérablement augmenter. Dans son discours d’adieu, Bernanke a commencé à admettre qu’à terme la note risquait d’être un peu plus salée que prévue. Comme c’est la première fois qu’une telle politique est entreprise aux Etats-Unis, les conséquences sont difficiles à prévoir. Rien de plus inquiétant pour le monde économique.

Changer le mandat de la Fed ?
Bien consciente des défis qui l’attendent, après ce premier bilan, Janet Yellen, en vient rapidement à LA question qui taraude tous les économistes dans la salle : Comment gérer le secteur financier ?

Janet Yellen: « The greater focus on financial stability is probably the largest shift in central bank objectives wrought by the crisis ».

Si la future présidente de la Fed ne demande pas clairement une mise à jour du mandat de l’institution, elle le sous entend. En effet, la stabilité du système financier ne peut faire partie des « objectifs » de l’institution sans que cela soit clairement mentionné dans son mandat. Si c’était le cas, elle aurait peut-être besoin d’élargir ses domaines de compétence,  notamment en terme de régulation bancaire et financière.  Un élargissement impensable qui donnerait des pouvoirs politiques à une organisation non élue. Une décision qui serait également une violation d’une règle sacrée pour les banques centrale, leur indépendance totale vis à vis du pouvoir politique.  La question mérite d’être posée et risque probablement de l’être bien plus tôt que prévu.

Circulez il n’y rien à voir
Quant à la façon dont la Fed envisage de gérer l’emballement qu’elle a crée, Janet Yellen commence par dédramatiser. Pour sa future présidente, les institutions financières tentent bien évidemment de profiter des conditions monétaires favorables, mais la situation est sous contrôle. Quand bien même il faudrait agir, ce n’est probablement pas une hausse de taux qu’elle semble privilégier. Une mesure trop brusque qui manque de subtilité puisqu’elle affecte tous les secteurs simultanément sans prendre en compte les particularités et la santé de chacun. Elle évoque d’autres mesures, dites macro-prudentielles ou de régulation, sur lesquelles nous reviendrons ultérieurement, puisqu’elles sont une innovation majeure de ces dernières années et qu’une partie entière du séminaire du FMI leur était consacrée.

Janet Yellen: « Obviously, risk-taking can go too far. Low interest rates may induce investors to take on too much leverage and reach too aggressively for yield. I don’t see pervasive evidence of rapid credit growth, a marked buildup in leverage, or significant asset bubbles that would threaten financial stability. But there are signs that some parties are reaching for yield, and the Federal Reserve continues to carefully monitor this situation. (…) However, I think most central bankers view monetary policy as a blunt tool for addressing financial stability concerns and many probably share my own strong preference to rely on micro- and macroprudential supervision and regulation as the main line of defense. »

Comment en est-on arrivé là ? Pour certains économistes, si les remèdes utilisés contiennent les germes des crises futurs, c’est que nous avons une compréhension encore très restreinte des mécanismes à l’œuvre sur les marchés financiers. En langage normal cela veut dire que les banquiers centraux ne comprennent rien à la finance. Plongés dans leur modèles économiques ils en sont relativement déconnectés et  dépassés par le rythme des innovations financières.

Pour gérer l’instabilité des marchés financiers, il faut mieux les comprendre
Dans son intervention, Lorenzo Bini-Smaghi, membre du directoire de la BCE souligne que malgré les politiques exceptionnelles qui ont été menées, la croissance ne repart pas. Deux solutions : aller plus loin dans les politiques expansionnistes ou en déduire qu’elles ne s’attaquent pas au cœur du problème et changer de direction. Deux stratégies qu’il conviendrait de tester. Le problème selon lui, c’est que les modèles d’analyse actuels ne prennent pas suffisamment en compte l’influence que les marchés financiers exercent sur l’économie

Actuellement, l’idée directrice est qu’en maîtrisant l’inflation, les banques centrales garantiraient un cadre favorable à la croissance. Elles s’appuient sur les marchés pour agir sur les niveaux de prix de l’économie réelle. Le mouvement des taux d’intérêts affecte le prix des actifs qui affecte à son tour celui des biens. Le problème c’est que le prix des actifs semble obéir à ses propres cycles. Aujourd’hui les bulles explosent avant que les mouvements de prix des actifs n’aient pu se transmettre à l’économie. Peut-être est-on arrivé à un point ou le système financier évolue selon des cycles nouveaux, différents du reste de l’économie. Pour le président de la Banque d’Italie, la priorité serait de mettre à jour les modèles d’analyse pour mieux comprendre l’impact du système financier sur la politique monétaire et sur la formation des prix. De la même manière que les modèles des années 1960 ont pu s’enrichir de la théorie dite de « rational expectations », la théorie économique actuelle devrait s’enrichir d’une meilleure compréhension du fonctionnement des marchés.

Lorenzo Bini-Smaghi : « But it is fair to ask, as some economists did 40 years ago, whether the real world really looks like the models that policymakers use, and whether agents are indeed so naïve as to accept passively financial repression. The fact that monetary policy is not as effective as we thought may suggest that it’s not the economic agents who are naïve. »

Dans un monde ou les banques centrales sont incapables d’intégrer le fonctionnement des marchés financiers à leurs décisions, la politique monétaire risque de rester inefficace. En période de faible inflation, il est par exemple possible que le maintient pendant une longue période d’une politique monétaire accommodante finissent par créer une bulle spéculative. Si cette bulle financière éclate avant que l’inflation n’ait pu se matérialiser dans l’économie réelle, elle provoquera une poussée déflationniste qui encouragera la poursuite de cette politique monétaire.  Les faibles taux d’intérêts peuvent être un facteur de déséquilibre alors même que l’inflation ne se fait pas sentir. Dans ce cas, c’est la politique monétaire qui s’adapte aux marchés financiers et non l’inverse.

Après la crise, Bernanke a fait ce qu’il pouvait pour éviter une catastrophe, il s’agit maintenant de comprendre ce qui a été fait. L’économie a grandement besoin de mettre à jour ses modèles pour trouver un chemin paisible après la tornade de 2008. Janet c’est à toi, si tu as un doute, tu as le droit de passer un coup de fil à un ami.

Quelques articles à lire pour aller plus loin sur cette conférence:
– 3 bilans de la conférence selon Olivier Blanchard, Stiglitz et Akerlof
– Le programme complet avec toutes les interventions et papers de recherche
– La dernière conférence en date organisée par le FMI en novembre, bilan et programme

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La BCE sur tous les fronts

Sans moyens budgétaires et coincés par les élections législatives européennes, les dirigeants s’impatientent de voir la croissance repartir. Ils devront probablement attendre fin 2014 pour respirer un peu. D’ici là, leur seul espoir viendra d’un coup de pouce de Francfort. La BCE est attendue au tournant sur plusieurs dossiers brûlants. Elle peut agir mais n’attendez pas de miracle. État des lieux.

Le risque de la déflation.

Le mois dernier, Mario et les gouverneurs avaient préféré attendre. Hausse ou baisse du taux directeur (aujourd’hui à 0,5%), baisse ou maintien du taux de rémunération des dépôts (aujourd’hui à 0%), mega prêts à taux réduit pour les banques (LTRO), sur tous ces dossiers, les désaccords au sein du conseil des gouverneurs n’ont pas été tranchés. On discute des modalités, du timing, on hésite, bref on attend les chiffres.

Justement, plusieurs statistiques intéressantes sont tombées ce mois-ci. L’inflation en Zone Euro tout d’abord. Avec une hausse des prix limitée à 0,7% sur les 12 derniers mois contre 1,1% en septembre, la BCE est bien en dessous de son objectif de 2%. A force de vouloir maîtriser l’inflation et de limiter le soutien à l’économie, la zone euro est sur le point d’entrer dans une spirale déflationniste. Pas la meilleure stratégie pour réduire son endettement. Mais derrière ce chiffre se cachent des situations très différentes selon les pays. Les données du mois d’octobre ne sont pas encore disponibles par pays mais  il y a fort à parier que la Grèce (-1,0% en septembre), l’Irlande (0,0%), le Portugal (+0,3%), l’Espagne (+0,5%) sont entrés en territoire déflationniste. Même en Allemagne, l’augmentation des prix ne dépassait pas 1,6% en septembre. Bref, les prix baissent dans les pays en difficulté et stagnent ailleurs, jusque là rien de surprenant.

Quand les prix montent les médias crient à la perte de pouvoir d’achat alors pourquoi devrait-on s’inquiéter quand ils baissent ?

Tout est une question de mesure. Si les prix baissent légèrement, les conséquences ne sont pas catastrophiques. A court terme, les pays d’Europe du Sud restaurent un peu leur compétitivité et relancent leurs exportations et la consommation. Jusque là tout va bien. La question est de savoir combien de temps cette baisse va durer. Si la spirale déflationniste dure plusieurs années comme ce fut le cas au japon à partir des années 1990 et l’éclatement de la bulle immobilière, il faudra s’armer de patience avant de voir la croissance et l’emploi repartir. Le plus inquiétant c’est que sans inflation, entreprises et Etats auront encore plus de mal à se désendetter.

Malgré ces chiffres inquiétants, la BCE doit-elle agir sur ses taux ? Pas sûr car d’après une étude menée par deux économistes de la London School of Economics et citée par Jean Marc Vittori dans les Echos d’aujourd’hui, si les hausses de taux enrayent l’inflation, leur baisse ne permet en général pas de la relancer. Les taux sont déjà très bas, l’effet d’une baisse supplémentaire sur les prix et l’activité semble limitée. De plus, des prix qui baissent traduisent surtout des niveaux de consommation très faibles. Pour créer des emplois dans ces conditions, les économies européennes seraient entièrement dépendantes de la compétitivité de leurs exportations. La majorité s’effectuant au sein de l’UE, il faudrait d’abord penser à rétablir la compétitivité des pays du sud de l’Europe par rapport à ceux du Nord. L’instauration d’un smic en Allemagne serait un premier pas plus convaincant qu’une baisse supplémentaire des taux d’intérêt. Une action indépendante des gouverneurs de la BCE. Pour relancer l’activité, ils peuvent en revanche stimuler l’activité et l’assainissement du secteur bancaire

Les crédits touchent le fond

Début octobre, l’Institut International de la Finance en partenariat avec le cabinet de conseil Bain publiait un rapport sur les prêts accordés aux petites et moyennes entreprises. Le volume de prêts aurait chuté de 82% en Irlande, 66% en Espagne, 45% au Portugal, 37% en France et 21% en Italie depuis le début de la crise. Une situation préoccupante d’autant que les taux d’intérêts demandés dans ces pays sont de 4 à 6 points plus élevés qu’en Allemagne. Un frein considérable pour l’investissement et l’emploi dans les PME.

Pour mieux comprendre ce qui pousse les banques à accorder ou refuser des crédits, la BCE sonde les banquiers chaque trimestre via le Bank Lending Survey. Mardi dernier la publication du rapport pour le 3ème trimestre semblait confirmer l’amélioration observée depuis fin 2012. Bien sûr la situation pouvait difficilement empirer. Le nombre de banques qui déclare restreindre les conditions de crédit ne représente plus que 5% des établissements. Les deux principaux facteurs incitatifs, et c’est là l’information la plus intéressante, étant l’état de leur liquidité (vive les LTROs) et l’accès au marché interbancaire. Les perspectives économiques et le coût d’éventuelles recapitalisations constituent pour leur part les principaux freins au crédit. Voilà des informations qui devraient inciter Mario Draghi à demander aux gouverneurs d’accepter son nouveau round de prêts longue durée (LTRO conditionnées cette fois). Une mesure d’autant plus nécessaire que les prochains stress tests risquent d’exposer de nouvelles failles dans la structure capitalistiques des banques et diminuer l’ardeur des banquiers à accorder de nouveaux crédits.

L’épreuve des stress-tests : trouver le bon dosage

La BCE est soumise à deux injonctions contradictoire qui nécessite beaucoup de doigté : montrer que les stress-tests qu’elle supervise sont crédibles afin de découvrir les failles du système sans  pour autant dévoiler de fragilités trop inquiétantes pour les investisseurs et les marchés. Certaines banques devront être épinglées et sacrifiées, mais pas trop. Certes on peut faire dire ce que l’on veut à des tests dont on maîtrise les critères mais cela doit être crédible et intelligent.

L’objectif est de contraindre les banques en difficultés à nettoyer une bonne fois pour toute leur bilan. C’est à dire à abandonner les prêts qu’elles ne pourront jamais récupérer et assumer leurs pertes (« non-performing loans » ou NPLs). Plusieurs études récentes s’inquiètent du nombre de NPLs qui peuplent encore le bilan des banques et limitent la reprise. Le sujet est crucial en Irlande, au Portugal et en Espagne.

Banques en difficultés : où trouver l’argent pour combler les trous

Une fois les stress-tests effectués, le plus délicat sera probablement de contraindre les banques en difficultés à se recapitaliser. Une procédure souvent douloureuse pour les actionnaires qui doivent accepter un rabais sur leur participation. Pour cela, plusieurs options sont sur la table. Là encore, la BCE devra manœuvrer entre les dissensions européennes pour s’imposer. D’après The Economist, plusieurs pays dont la France et l’Allemagne refuseraient d’autoriser le fonds de secours européens de participer lui-même à ces augmentations de capital. Contrairement à la BCE et au Royaume-Uni, elles préfèreraient imposer un bail-in aux détenteurs d’obligations. Cela reviendrait à transformer les créanciers en actionnaires, une autre façon de leur faire accepter des pertes sur leurs prêts. Une mesure qui transformerait radicalement le statut des obligations sur les marchés financiers. En conséquence, les taux d’intérêts demandés sur ces obligations serait probablement revus à la hausse. Les banques paieraient alors davantage pour se financer. Pas forcément l’effet désiré.

La BCE arbitre désigné de l’Union bancaire

Les stress-tests nous amènent tout naturellement à la dernière difficulté de Mario Draghi, le dossier de l’Union Bancaire. Un dossier que tous les dirigeants européens et les économistes qualifient d’indispensable pour restaurer la confiance et relancer la croissance. Le problème c’est que les états-membres s’écharpent sur les modalités d’application d’un tel dispositif. Si tous sont d’accord pour confier à la BCE le rôle d’analyser et de surveiller l’état de santé des banques européennes, Berlin hésite à donner à Francfort les pouvoirs juridiques de contraindre les banques en difficultés. Les politiques allemands craignent de voir les bureaucrates de la BCE fourrer leur nez dans les comptes des caisses d’épargne gérées par les régions. (voir article précédent). Londres demande la double majorité pour voter de nouvelles régulations. En plus d’une majorité au sein des 27, elle demande que les décisions s’appliquant aux pays situés en dehors de la zone euro ne puissent pas être imposées par des pays de la zone euro. En clair, pour contraindre la City, il faudrait une majorité des 27 plus une majorité des 11 pays hors zone euro (Suède, Danemark, Croatie, Royaume-Uni, Pologne, République Tchèque, Hongrie, Lettonie, Bulgarie, Roumanie). Un véritable casse-tête institutionnel qui sent bon l’immobilisme.

L’institution de Francfort refuse de prendre position sur les négociations  qui divisent les États membres. Elle se pose en exécutant docile tout en rappelant qu’il serait impensable de lui confier des missions qui entreraient en contradiction avec son rôle premier à savoir la maîtrise des prix.  Son inquiétude ? Voir ses activités de superviseur du système bancaire lui donner accès à des informations qui influenceraient sa politique monétaire. Un conflit d’intérêt et une perte d’indépendance dont les gouverneurs de la BCE se méfient particulièrement.

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LTRO, hausse de taux : la BCE divisée

La conférence de presse mensuelle de la BCE avait beau se dérouler exceptionnellement à Paris, comme souvent, c’est le représentant allemand Jens Weidmann qui a donné le ton. Dans une tribune publiée lundi 30 septembre dans le Financial Times, le président de la Bundesbank a souhaité tirer la sonnette d’alarme. Son message ? Les banques ne doivent pas être libre d’acheter autant d’obligations d’Etat  qu’elles le souhaitent. L’absence de réglementation arrange tout le monde mais le risque est là. Comme l’ont montré les cas grecs, irlandais, portugais ou espagnols, l’investissement n’est pas sans risque. Tant que l’Union Bancaire n’est pas sur pied, le lien entre le bilan des banques et la santé des Etats persiste et impose la plus grande prudence. Par patriotisme, par intérêt ou par simplicité, ce sont bien souvent les banques les plus fragiles qui investissent massivement dans les obligations d’Etat de leur pays. Un risque aujourd’hui sous-évalué par les marchés financiers selon Jens Weidmann. Il demande en conséquence que ces achats massifs soient limités par une nouvelle réglementation.

Une sortie qui illustre l’un des débats qui agite le conseil des gouverneurs de la BCE. Le premier concerne la baisse du taux directeur. Jeudi dernier, Mario Draghi a évoqué un désaccord au sein des gouverneurs sur le sujet :

 « Il y a eu une discussion et comme la dernière fois certains gouverneurs ont estimé que certaines améliorations de l’économie ne justifiaient pas cette discussion. D’autres gouverneurs pensent que cette discussion était justifiée. Au final nous avons décidé de laisser les taux d’intérêt au niveau actuel ».

LTRO : les Allemands souhaitent imposer leurs conditions

Le deuxième désaccord porte sur le lancement d’une nouvelle vague de LTROs (long-term refinancing operations). Lancé en 2011 et 2012, ce mécanisme autorise les banques à emprunter des sommes illimitées à maturité 2 ans auprès de la BCE.  La mesure avait permis d’éviter tout problème de liquidité pour les banques alors que le marché interbancaire était au point mort. Elle cherchait également à relancer les crédits accordés aux entreprises. Avec une zone euro en morceaux, plusieurs pays sous assistance respiratoire et des banques mal en point, obtenir un prêt pour n’importe quelle entreprise tenait alors du miracle.

Le problème c’est que l’argent emprunté par les banques en 2011 et 2012 leur a surtout permis d’assainir leur bilan et d’éviter toute recapitalisation qui, en période de crise, n’aurait pas été avantageuse pour les actionnaires. Bref de faire le dos rond en attendant que l’orage passe. Les prêts accordés aux entreprises ont donc continué  de chuter. En aout 2013, on compte 12 milliards d’euros de crédits en moins après une baisse de 17 milliards en juillet. Sur l’année, les crédits aux entreprises sont en baisse de 2% pour l’ensemble de la zone.

Or sans crédit, pas de reprise. Pour encourager les banques à prêter davantage, Mario Draghi table sur une nouvelle vague de LTROs mais bute sur la réticence des Allemands. Pour Jens Weidmann il faut impérativement s’assurer que cette fois l’argent atteigne bien l’économie réelle. Lorsqu’on lui demande si de nouvelles LTROs sont prévues, Mario Draghi répond de façon énigmatique:

« Nous sommes prêts à utiliser tout instrument, y compris un nouveau LTRO si nécessaire, pour maintenir les taux du marché monétaire à un niveau correspondant à notre évaluation de l’inflation à moyen terme, Nous possédons un vaste ensemble d’instruments pour cela et nous n’excluons aucune option pour faire ce qui est nécessaire de la façon la plus appropriée »

En langage normal, cela signifie que les gouverneurs discutent encore des modalités techniques d’un nouveau round de LTROs. Comme lors du lancement du programme OMT (Outright Monetary Transaction) en septembre 2012, Jens Weidmann a bien compris qu’encore une fois il n’arrivera pas à empêcher une vague de LTRO 2, il pourra en revanche en canaliser les effets. Il demande donc des conditions d’application strictes.

Inciter les banques à prêter aux entreprises

La BCE pourrait jouer sur les  titres qu’elle accepterait en garantie et privilégier les créances d’entreprises plutôt que les obligations d’Etat ou les créances immobilières. Une mesure qui pourrait rassurer Jens Weidmann mais aurait l’inconvénient de limiter considérablement les sommes empruntées et donc l’effet général d’un nouveau LTRO.

Le débat est ouvert, d’autant que dans une semaine la BCE doit publier les résultats des stress tests. Un exercice qui permet traditionnellement d’identifier les forces et les faiblesses des différents établissements bancaires et d’évaluer les risques encourus en cas de crise. Nul doute qu’ils donneront à « Super Mario » et ses collègues un peu de matière pour trancher.

L’autorité bancaire européenne sème le doute

Pour rajouter un peu de confusion autour de ces LTROs, le Financial Times estime que l’autorité bancaire européenne « envisage de mesurer la dépendance des banques à l’égard de l’opération de refinancement à long-terme (LTRO) de la BCE ». Selon le FT qui cite des sources proches du dossier, l’EBA veut comparer le taux de financement obtenu auprès de la BCE au taux que la banque aurait du payer sur le marché interbancaire. Une mauvaise publicité pour certains établissements que l’EBA juge drogués aux liquidités de la BCE. L’autorité bancaire européenne aura la charge des stress tests à partir de l’année prochaine. Elle estime que laisser les banques emprunter des sommes trop importantes peut s’avérer dangereux. Certaines se retrouveraient en difficultés pour rembourser et d’autres serait forcées de suspendre  leurs crédits aux entreprises.

Bref, que ce soit au sein du conseil des gouverneurs de la BCE ou des instances réglementaires, aucun consensus ne semble s’être dégagé pour le moment.  Dans toute l’Europe, ces prêts massifs aux banques pourraient changer la vie de nombreuses entreprises et particuliers qui attendent le feu vert de leur banquier.

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