Marchés Financiers

Les emails qui discréditent l’agence de notation Standard & Poor’s

standard-poors-logoUne procédure engagée par le gouvernement américain accuse Standard & Poor’s, la plus puissante des agences de notation, d’avoir falsifié les notes attribuées à certains de ses clients pour les satisfaire. Comme toutes les autres agences de notation, S&P est rémunérée par les entreprises dont elle évalue les produits financiers. Des clients trop sévèrement notés sont des clients insatisfaits et tentés d’aller voir ailleurs : « Nous sommes prêts à noter n’importe quel titre même ceux structurés par des cochons» fanfaronne ainsi un employé de l’agence. Les documents saisis montrent l’historique des décisions prises entre 2004 et 2007. On voit les dirigeants y décider explicitement d’assouplir les règles de notation pour conserver et attirer des clients. Voici quelques extraits des documents révélés par la justice américaine. Ils sont disponibles dans leur intégralité ici.

Les règles d’indépendance et d’intégrité balayées
L’enquête révèle que vers le 20 avril 2004, les cadres de l’agence se sont réunis pour mettre à jour les critères de notation. L’objectif : inciter les analystes à travailler main dans la main avec leurs clients pour construire les modèles d’évaluation. Une pratique inhabituelle pour une agence de notation sensée agir en toute indépendance. Certaines voix s’élèvent alors en interne et un employé écrit à la direction : « que voulez-vous dire par « obtenir un avis du marché » sur nos critères d’évaluation ? Se soucier « des conséquences de nos évaluations » n’a rien à voir avec la recherche de la vérité ? Insinuez-vous que nous puissions être amenés à rejeter voire étouffer de « bonnes analyses » pour des considérations financières ? Les esprits curieux ont besoin de savoir. (…) Qu’est ce qu’un « avis du marché » ? Cela veut-il dire que nous allons devoir faire valider nos critères de notation par les investisseurs, les émetteurs de titres et les banquiers ? ». Cet email n’a jamais obtenu de réponse et la procédure a été entérinée.

Dans un mémo daté du 17 août 2004, le directeur de la division en charge des prêts hypothécaires s’inquiète des offres alléchantes de la concurrence et souhaite que S&P réagisse au plus vite : « Nous rencontrons votre groupe cette semaine pour discuter de l’ajustement des critères de notation sur les prêts hypothécaires car la pression concurrentielle menace certains de nos contrats ». Le lendemain, ce cadre écrivait à ses équipes que la direction « est consciente des menaces compétitives représentées par Moody’s et nous a autorisé à prendre certaines mesures ». Dans le plan stratégique datant du 5 janvier 2006, les règles d’indépendance et d’intégrité semblent définitivement enterrées. Il faut « s’assurer que les produits financiers continuent d’être notés. Cependant, posséder les outils analytiques qui nous permettent d’évaluer les produits, de telle manière que les clients soient satisfaits, permettra à S&P de rester leader »

Falsifier les calculs pour obtenir les notations souhaitées
Si les modèles d’évaluation sont construits pour obtenir de bons résultats, certains actifs trop risqués sortent toujours mal notés. Pour ceux-là, il va falloir aller plus loin et sélectionner voire même falsifier les données. Dans un mémo datant de 2006, S&P exhorte les analystes à n’utiliser que les modèles les plus favorables : « Si les transactions réussissent sur E3.0, SUPER !! Le contrat est modélisé, noté et géré via E3.0… Si la transaction échoue sur E3.0, alors utilisez E3Faible ». En mai 2007, un cadre de l’agence détaillait dans une présentation Powerpoint : « Pour obtenir les probabilités de défaut des produits financiers, nous regardons notre base de données et ne prenons que l’échantillon qui nous convient. Si cela n’est pas bon pour les affaires, nous devons modifier nos paramètres a postériori pour être plus accommodants… les résultats sont-ils bons pour notre activité de notation ? Si non, nous devons alors falsifier les probabilités de défaut ».

Ignorer et retarder les dégradations de produits toxiques pour conserver leurs clients
En 2005, Patrice Jordan, directeur général, justifiait les retards de publication de certaines évaluations. Pour ces produits trop risqués, bidouiller les chiffres est trop visible. Retarder la publication des résultats semble alors une meilleure stratégie : « il semble impossible d’assouplir de manière plus favorable les hypothèses de flux financiers et de recouvrement. (…) Nous avons décidé de ralentir la publication de notre E3 au marché, et ce, en attendant des mesures supplémentaires pour gérer ces mauvais résultats »

Tenue par ses intérêts financiers, S&P est incapable de tirer la sonnette d’alarme quand la situation se détériore
A partir de 2007, la situation financière commence à se dégrader car de nombreux emprunteurs ne remboursent plus leur prêts. Les actifs financiers auxquels ils sont adossés commencent à produire de mauvais rendements voire à faire défaut. A ce moment, l’agence aurait du tirer la sonnette d’alarme et dégrader les produits concernés. Elle aurait dû mettre fin aux notations « accommodantes ». Il n’en est rien pendant de nombreux mois. En Juillet 2007, dans un échange d’emails entre un analyste de l’agence et un banquier d’investissement, client de S&P, on pouvait lire :

Analyste (A) au banquier (B) : « le fait est qu’il y a beaucoup de pression en interne chez S&P pour dégrader de nombreux produits avant que tout ça n’explose. Mais la direction a peur d’emmerder beaucoup trop de clients en dégainant avant Moody’s et Fitch. »

B à A : « Cela pourrait complètement changer la façon de faire des affaires dans l’industrie. Enfin quand même, on vous paie pour évaluer les produits, et plus la note est élevée, plus on se fait d’argent ?!?! Qu’en penses-tu, hein ? Comment pouvez-vous rester impartiaux ????? »

A à B : « Ouais c’est vrai j’avoue. Là dessus, on a un peu lâché l’affaire. Mais si tu penses que c’est horrible ce qu’il se passe en ce moment, attends un peu la semaine prochaine ». Et un peu plus tard dans la journée, « tu devrais voir l’ambiance ici, on se croirait dans une foutue salle de marché “Dégrade Mortimer Dégrade !!! »

En juillet 2007, S&P a finalement mis 612 produits financiers liés à des subprimes sous surveillance négative. Pourtant elle continue d’accorder des notes accommodantes à des produits risqués : deux émissions de titre composés de produits financiers lies à des subprimes sont notés AAA et rapportent plus de 500 millions de dollars ce même mois. Ces produits ont fait défaut par la suite. Dans un email entre cadres en charge des prêts hypothécaires, on peut lire que « des produits qui se vendent maintenant seront dégradés si nous ne les arrêtons pas. (…) Nous n’allons pas dégrader immédiatement les actifs sous-jacents. Au contraire, nous allons faire ça jeudi et la semaine suivante ». Une façon de profiter jusqu’au bout des derniers rayons de soleil avant l’orage qui s’annonce.

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